掛牌科創(chuàng)板成為A股市場的聚焦點，這距離石頭科技成立僅5余年時間，距離其推出首款產(chǎn)品也不過3年多。但若以第一款產(chǎn)品推出為標記點，2016-2018年間，石頭科技歸屬于母公司股東的凈利潤復(fù)合年均增長率達到532.59%。

　　這是一顆瘋狂的石頭，2月21日成功上市的它，不僅創(chuàng)下了A股最高發(fā)行價紀錄，還以500.10元/股的首日報收價成就新晉“股王”榮譽。但，石頭科技“野蠻生長”背后，有太多依賴于小米加持的痕跡，當以“石頭科技”作為主角登上資本市場，面對“成也小米，敗也小米”的風(fēng)險壓力，石頭科技又該如何演繹下半場的故事?

　　瘋狂的石頭

　　從2月9日確定以271.12元/股作為發(fā)行價，石頭科技的倒計時上市之路就注定引來外界目光聚集，畢竟上一次由海普瑞148元/股創(chuàng)下的A股市場最高發(fā)行價紀錄，還停留在十年前。刷新記錄創(chuàng)下科創(chuàng)板企業(yè)最高發(fā)行價后，2月21日，石頭科技正式登陸科創(chuàng)板。

　　上市首日，一開盤便高開73.35%，報470元/股， 超過此前華峰測控創(chuàng)下的355元/股科創(chuàng)板股票上市首日最高開盤價紀錄。此后石頭科技股價快速拉升，一度沖到530元/股，較271.12元/股的發(fā)行價接近翻倍。最終石頭科技以84.46%的漲幅收盤，總市值達到333.4億元，成為科創(chuàng)板股價最高的個股。

　　截止記者發(fā)稿的3月12日收盤，石頭科技股價為416.59元/股，較上市首日的500.10元/股報收價略有回調(diào)，但較之發(fā)行價依然高出很多，并且仍然是目前科創(chuàng)板第一高價股。然而，喧囂之外，石頭科技創(chuàng)紀錄背后似乎并不全靠實力，一位資深投行人士表示，石頭科技股價定價高，主要是因為該公司盤子小、成長快，并不意味著對科創(chuàng)板具有典型示范效應(yīng)。

　　誠如其所言，過去幾年來，石頭科技的業(yè)績飛速增長，造就了其高企的每股稅后利潤。如開篇所提，在2016-2018年之間，石頭科技歸屬于母公司股東的凈利潤復(fù)合年均增長率達到532.59%。在上市一周后，2月27日，石頭發(fā)布2019年度業(yè)績預(yù)告，預(yù)計2019年全年公司營業(yè)總收入42.05億元，同比增長37.81%;歸母凈利潤7.83億元，同比增長154.52%;扣非歸母凈利潤7.56億元，同比增長65.11%。

　　某行業(yè)分析人士認為，石頭科技會有如此高的股價和估值，并不是因為掃地機器人。該人士向記者分析表示，掃地機器人市場科沃斯是絕對的龍頭老大，它有20多年的技術(shù)和市場積累在里面，沒有誰能與之爭鋒。而石頭科技之所以受到資本市場青睞，主要因為它“吃”的是小米生態(tài)鏈的智能化互聯(lián)網(wǎng)紅利。“這就是資本市場的邏輯。”

　　依賴于小米的“野蠻生長”

　　自誕生起，石頭科技就被標上了“小米”品牌的印記，它是在魔圖精靈被百度收購三年后，昌敬于2014年7月進行二次創(chuàng)業(yè)所創(chuàng)立的一家專注于家用智能清潔機器人及其他智能電器研發(fā)和生產(chǎn)的公司。根據(jù)記者從石頭科技官網(wǎng)查詢到的信息，在成立2個月后，石頭科技就獲得了小米的投資，成為小米生態(tài)鏈企業(yè)。在石頭科技招股書中披露的股東信息顯示，雷軍系的小米和順為合計持股份額僅次于控股股東、石頭科技創(chuàng)始人昌敬。即使經(jīng)過多次增資和股權(quán)變更，雷軍旗下公司依然持有石頭科技24.7%的股份，其中順為持有12.85%股份，天津金米持有11.85%股份。

　　眾所周知，成為小米生態(tài)鏈企業(yè)有著諸多好處，簡單說，只要產(chǎn)品足夠優(yōu)秀，就可以共享小米的品牌、銷售渠道、供應(yīng)鏈、產(chǎn)品定義和設(shè)計能力，這對于一個初創(chuàng)硬件公司來說是極其重要且有利的。于是接下來的故事就很簡單了。

　　石頭科技成立兩年后，2016年9月，推出了旗下第一款產(chǎn)品“米家掃地機器人”，借助小米強大品牌形象和用戶基礎(chǔ)，以及小米系產(chǎn)品主打的性價比銷售模式，石頭科技得到快速發(fā)展，后續(xù)又推出自有品牌石頭，增加了拖地功能，再之后就是不斷的攻城略地。

　　中國智能掃地機器人市場近年來一直處于一個持續(xù)爆發(fā)增長期，根據(jù)中怡康數(shù)據(jù)顯示，2016年-2018年，中國智能掃地機器人的零售額從42億元增長至86億元，三年間市場增速104%。而石頭科技的營收在這三年間分別增長至1.83億元、11.19億元、30.51億元，歸母凈利潤分別為負0.11億元、0.67億元、3.76億元。截至2019年，奧維云網(wǎng)數(shù)據(jù)顯示，1-11月份，國內(nèi)掃地機器人市場，小米+石頭的零售額份額占比已達到24.5%。

　　“通過與米家合作以及依托小米渠道、供應(yīng)鏈等方面支持，石頭科技近年來業(yè)績獲得了快速增長。”一位掃地機器人企業(yè)的從業(yè)人士向記者表示，但也因此，連專利都是與小米共有的石頭科技，既無技術(shù)壁壘，也沒有銷售渠道，產(chǎn)品又過于單一，長遠來看，這家公司的企業(yè)核心競爭力是堪憂的。“石頭科技不缺業(yè)績，缺的是成長性。因為它是小米‘家長’一手帶大的，自身的技術(shù)壁壘、銷售渠道壁壘都不高，很多東西還需要積累。”

　　來自過于“單一”的風(fēng)險

　　根據(jù)招股書內(nèi)容顯示，截至 2019 年上半年，石頭科技共取得境內(nèi)專利 91 項，境外 (包括中國臺灣) 專利 19 項，其中，境內(nèi)專利方面，僅19 項為具備技術(shù)含量的發(fā)明專利，其余實用新型專利和外觀設(shè)計專利分別為57項和15 項。發(fā)明專利不足的背后，是石頭科技研發(fā)費用率的一路滑坡，2016年度、2017年度、2018年度和2019年1-6月，石頭科技研發(fā)費用分別為0.39億元、1.06億元、1.17億元、0.81元，占營業(yè)收入的比例分別為21.49%、9.50%、3.82%、3.80%。對比科沃斯的研發(fā)費用率，同期，科沃斯研發(fā)費用分別為0.98億元、1.24億元、2.05億元、1.25億元，研發(fā)費用率分別為3.07%、2.79%、3.60%、5.16%。

　　另外值得注意的是，如上述從業(yè)人士所言，在所有專利中，石頭科技與小米共有59項境內(nèi)專利、5項境外專利，合計64項專利為與小米共有。根據(jù)石頭科技與小米簽訂的業(yè)務(wù)合作協(xié)議等約定，雙方均有權(quán)自行實施使用共有知識產(chǎn)權(quán)，無需向另一方通報及分享收益。

　　從業(yè)務(wù)構(gòu)成來看，石頭科技的主營業(yè)務(wù)收入主要為智能掃地機器人的銷售收入，包括米家智能掃地機器人、石頭智能掃地機器人、小瓦智能掃地機器人。在2016年度、2017年度、2018年度和2019年1-6月，智能掃地機器人收入占石頭科技主營業(yè)務(wù)收入的比重分別為98.58%、97.98%、98.75%和93.30%，均超過90%。雖然市占率方面，目前石頭科技在國內(nèi)掃地機器人市場占有率約為24%，僅次于科沃斯。但由于產(chǎn)品結(jié)構(gòu)始終較為單一，也讓外界對其能否繼續(xù)維持當前相對較高的市占率表示質(zhì)疑。

　　從銷售渠道來看，目前石頭科技的渠道模式主要是B2B2C，渠道相對比較單一。在2016年-2019年上半年，石頭科技與小米集團的關(guān)聯(lián)交易金額分別為1.83億元、10.11億元、15.29億元、9.14億元，占其主營業(yè)務(wù)收入的比例分別高達100%、90.36%、50.17%和43.01%。可以看出，雖然與小米關(guān)聯(lián)交易占比逐步降低，但報告期內(nèi)石頭科技仍與小米存在較大關(guān)聯(lián)交易，并且未來比較長的一段時間內(nèi)，小米依然會是石頭科技的重要出貨支撐和銷售渠道。

　　另一方面，石頭科技在面臨無獨家專利、主營產(chǎn)品與銷售渠道單一等風(fēng)險問題的同時，來自小米生態(tài)鏈內(nèi)部的競爭壓力逐漸顯現(xiàn)。我們看到，有部分小米生態(tài)鏈企業(yè)生產(chǎn)的智能掃地機器人已經(jīng)開始在米家產(chǎn)品大家族中出現(xiàn)。比如,原小米生態(tài)鏈中僅為小米代工凈水器產(chǎn)品的生產(chǎn)商云米科技，也開始涉足掃地機器人的生產(chǎn)銷售。在石頭科技以自有品牌推出掃拖一體機2年后，2019年8月，小米也推出了米家品牌的掃拖一體機，制造商正是云米科技。

　　前文提到的行業(yè)分析人士告訴記者，米家推出了掃拖一體機，與石頭科技在小米生態(tài)鏈內(nèi)部就形成了競爭關(guān)系。“目前石頭科技自有品牌產(chǎn)品和小米品牌產(chǎn)品同時在售，但因為小米品牌產(chǎn)品主打性價比，石頭科技自主品牌石頭及小瓦的產(chǎn)品均價以米家品牌為中心，分別向上和向下延展，品牌結(jié)構(gòu)尚且較為立體鮮明，鑒于目前高品質(zhì)智能掃地機器人市場還屬于增量市場，雙方直接競爭的問題還不大，但后續(xù)發(fā)展肯定會存在直接競爭。”

　　故事下半場

　　石頭科技顯然也意識到了現(xiàn)有生存與經(jīng)營模式可能帶來諸多問題。在招股書的開頭，石頭科技以高達10項內(nèi)容例舉了與小米合作模式對公司未來經(jīng)營可能帶來的不利影響，其中包括報告期內(nèi)石頭科技與小米存在大量關(guān)聯(lián)交易、石頭科技主要收入和利潤依賴對小米 ODM業(yè)務(wù)、小米定制產(chǎn)品毛利率較低、公司與米家產(chǎn)品存在競爭關(guān)系、自有品牌銷售渠道部分依賴小米等風(fēng)險因素。另外，招股書中還重點描述了報告期內(nèi)石頭科技產(chǎn)品結(jié)構(gòu)單一的風(fēng)險，以及提到公司面臨的產(chǎn)品研發(fā)、行業(yè)競爭加劇等風(fēng)險問題。

　　奧維云網(wǎng)數(shù)據(jù)顯示，2019年1-11月，國內(nèi)掃地機器人市場零售量規(guī)模為558.5萬臺，同比增長1.9%;零售額規(guī)模為71.1億元，同比增長僅2%，行業(yè)增速顯著放緩。其中，作為掃地機器人主要銷售渠道的線上市場零售量為506萬臺，增幅僅為1.2%。

　　目前，包括掃地機器人在內(nèi)的整個吸塵器行業(yè)，經(jīng)過過去5年多的一輪高速增長，達到目前10%-11%的市場普及率后就遭遇到一個瓶頸。無論營銷推廣還是渠道下探等都無法更進一步。

　　掃地機器人看似蓬勃發(fā)展，缺乏行業(yè)規(guī)范和監(jiān)管，也導(dǎo)致其產(chǎn)品質(zhì)量頻頻遭到質(zhì)疑。對此，有業(yè)內(nèi)分析認為，目前掃地機器人行業(yè)不再呈現(xiàn)快速發(fā)展態(tài)勢，當市場收縮時，市場“蛋糕”有限，品牌集中度會迅速向大品牌集中，便會迎來新一輪的行業(yè)洗牌期。

　　石頭科技除了存在與小米生態(tài)鏈內(nèi)部相關(guān)企業(yè)的直接競爭風(fēng)險，在外部，石頭科技要面臨科沃斯、iRobot、戴森、松下、海爾、三星等頭部或知名消費電子與家電類企業(yè)的強力競爭威脅，可謂“內(nèi)憂外患”。

　　如今石頭科技成功登陸科創(chuàng)板，可謂是取得了重要的階段性成果，但當“看淡上市，忘記股價”，站在掃地機器人市場整體環(huán)境來看，石頭科技的發(fā)展仍然面臨很多問題與挑戰(zhàn)。頂著“科創(chuàng)板第一高價股”光環(huán)，故事的下半場，石頭科技未來若想取得突破性長足發(fā)展，進而分得更多市場“蛋糕”。上述分析人士認為，除了要繼續(xù)拓展并做好自有品牌，還需要建立核心的技術(shù)壁壘，繼續(xù)加大技術(shù)研發(fā)與技術(shù)整合。“此外，石頭科技還要考慮去推展并構(gòu)建一個更為多元化的產(chǎn)品布局，以此來增加自身抗風(fēng)險能力，也能為其在資本市場塑造更大的想象空間。”