掛牌科創(chuàng)板成為A股市場(chǎng)的聚焦點(diǎn)，這距離石頭科技成立僅5余年時(shí)間，距離其推出首款產(chǎn)品也不過3年多。但若以第一款產(chǎn)品推出為標(biāo)記點(diǎn)，2016-2018年間，石頭科技?xì)w屬于母公司股東的凈利潤復(fù)合年均增長率達(dá)到532.59%。

　　這是一顆瘋狂的石頭，2月21日成功上市的它，不僅創(chuàng)下了A股最高發(fā)行價(jià)紀(jì)錄，還以500.10元/股的首日?qǐng)?bào)收價(jià)成就新晉“股王”榮譽(yù)。但，石頭科技“野蠻生長”背后，有太多依賴于小米加持的痕跡，當(dāng)以“石頭科技”作為主角登上資本市場(chǎng)，面對(duì)“成也小米，敗也小米”的風(fēng)險(xiǎn)壓力，石頭科技又該如何演繹下半場(chǎng)的故事?

　　瘋狂的石頭

　　從2月9日確定以271.12元/股作為發(fā)行價(jià)，石頭科技的倒計(jì)時(shí)上市之路就注定引來外界目光聚集，畢竟上一次由海普瑞148元/股創(chuàng)下的A股市場(chǎng)最高發(fā)行價(jià)紀(jì)錄，還停留在十年前。刷新記錄創(chuàng)下科創(chuàng)板企業(yè)最高發(fā)行價(jià)后，2月21日，石頭科技正式登陸科創(chuàng)板。

　　上市首日，一開盤便高開73.35%，報(bào)470元/股， 超過此前華峰測(cè)控創(chuàng)下的355元/股科創(chuàng)板股票上市首日最高開盤價(jià)紀(jì)錄。此后石頭科技股價(jià)快速拉升，一度沖到530元/股，較271.12元/股的發(fā)行價(jià)接近翻倍。最終石頭科技以84.46%的漲幅收盤，總市值達(dá)到333.4億元，成為科創(chuàng)板股價(jià)最高的個(gè)股。

　　截止記者發(fā)稿的3月12日收盤，石頭科技股價(jià)為416.59元/股，較上市首日的500.10元/股報(bào)收價(jià)略有回調(diào)，但較之發(fā)行價(jià)依然高出很多，并且仍然是目前科創(chuàng)板第一高價(jià)股。然而，喧囂之外，石頭科技創(chuàng)紀(jì)錄背后似乎并不全靠實(shí)力，一位資深投行人士表示，石頭科技股價(jià)定價(jià)高，主要是因?yàn)樵摴颈P子小、成長快，并不意味著對(duì)科創(chuàng)板具有典型示范效應(yīng)。

　　誠如其所言，過去幾年來，石頭科技的業(yè)績飛速增長，造就了其高企的每股稅后利潤。如開篇所提，在2016-2018年之間，石頭科技?xì)w屬于母公司股東的凈利潤復(fù)合年均增長率達(dá)到532.59%。在上市一周后，2月27日，石頭發(fā)布2019年度業(yè)績預(yù)告，預(yù)計(jì)2019年全年公司營業(yè)總收入42.05億元，同比增長37.81%;歸母凈利潤7.83億元，同比增長154.52%;扣非歸母凈利潤7.56億元，同比增長65.11%。

　　某行業(yè)分析人士認(rèn)為，石頭科技會(huì)有如此高的股價(jià)和估值，并不是因?yàn)閽叩貦C(jī)器人。該人士向記者分析表示，掃地機(jī)器人市場(chǎng)科沃斯是絕對(duì)的龍頭老大，它有20多年的技術(shù)和市場(chǎng)積累在里面，沒有誰能與之爭(zhēng)鋒。而石頭科技之所以受到資本市場(chǎng)青睞，主要因?yàn)樗俺浴钡氖切∶咨鷳B(tài)鏈的智能化互聯(lián)網(wǎng)紅利。“這就是資本市場(chǎng)的邏輯。”

　　依賴于小米的“野蠻生長”

　　自誕生起，石頭科技就被標(biāo)上了“小米”品牌的印記，它是在魔圖精靈被百度收購三年后，昌敬于2014年7月進(jìn)行二次創(chuàng)業(yè)所創(chuàng)立的一家專注于家用智能清潔機(jī)器人及其他智能電器研發(fā)和生產(chǎn)的公司。根據(jù)記者從石頭科技官網(wǎng)查詢到的信息，在成立2個(gè)月后，石頭科技就獲得了小米的投資，成為小米生態(tài)鏈企業(yè)。在石頭科技招股書中披露的股東信息顯示，雷軍系的小米和順為合計(jì)持股份額僅次于控股股東、石頭科技創(chuàng)始人昌敬。即使經(jīng)過多次增資和股權(quán)變更，雷軍旗下公司依然持有石頭科技24.7%的股份，其中順為持有12.85%股份，天津金米持有11.85%股份。

　　眾所周知，成為小米生態(tài)鏈企業(yè)有著諸多好處，簡(jiǎn)單說，只要產(chǎn)品足夠優(yōu)秀，就可以共享小米的品牌、銷售渠道、供應(yīng)鏈、產(chǎn)品定義和設(shè)計(jì)能力，這對(duì)于一個(gè)初創(chuàng)硬件公司來說是極其重要且有利的。于是接下來的故事就很簡(jiǎn)單了。

　　石頭科技成立兩年后，2016年9月，推出了旗下第一款產(chǎn)品“米家掃地機(jī)器人”，借助小米強(qiáng)大品牌形象和用戶基礎(chǔ)，以及小米系產(chǎn)品主打的性價(jià)比銷售模式，石頭科技得到快速發(fā)展，后續(xù)又推出自有品牌石頭，增加了拖地功能，再之后就是不斷的攻城略地。

　　中國智能掃地機(jī)器人市場(chǎng)近年來一直處于一個(gè)持續(xù)爆發(fā)增長期，根據(jù)中怡康數(shù)據(jù)顯示，2016年-2018年，中國智能掃地機(jī)器人的零售額從42億元增長至86億元，三年間市場(chǎng)增速104%。而石頭科技的營收在這三年間分別增長至1.83億元、11.19億元、30.51億元，歸母凈利潤分別為負(fù)0.11億元、0.67億元、3.76億元。截至2019年，奧維云網(wǎng)數(shù)據(jù)顯示，1-11月份，國內(nèi)掃地機(jī)器人市場(chǎng)，小米+石頭的零售額份額占比已達(dá)到24.5%。

　　“通過與米家合作以及依托小米渠道、供應(yīng)鏈等方面支持，石頭科技近年來業(yè)績獲得了快速增長。”一位掃地機(jī)器人企業(yè)的從業(yè)人士向記者表示，但也因此，連專利都是與小米共有的石頭科技，既無技術(shù)壁壘，也沒有銷售渠道，產(chǎn)品又過于單一，長遠(yuǎn)來看，這家公司的企業(yè)核心競(jìng)爭(zhēng)力是堪憂的。“石頭科技不缺業(yè)績，缺的是成長性。因?yàn)樗切∶住议L’一手帶大的，自身的技術(shù)壁壘、銷售渠道壁壘都不高，很多東西還需要積累。”

　　來自過于“單一”的風(fēng)險(xiǎn)

　　根據(jù)招股書內(nèi)容顯示，截至 2019 年上半年，石頭科技共取得境內(nèi)專利 91 項(xiàng)，境外 (包括中國臺(tái)灣) 專利 19 項(xiàng)，其中，境內(nèi)專利方面，僅19 項(xiàng)為具備技術(shù)含量的發(fā)明專利，其余實(shí)用新型專利和外觀設(shè)計(jì)專利分別為57項(xiàng)和15 項(xiàng)。發(fā)明專利不足的背后，是石頭科技研發(fā)費(fèi)用率的一路滑坡，2016年度、2017年度、2018年度和2019年1-6月，石頭科技研發(fā)費(fèi)用分別為0.39億元、1.06億元、1.17億元、0.81元，占營業(yè)收入的比例分別為21.49%、9.50%、3.82%、3.80%。對(duì)比科沃斯的研發(fā)費(fèi)用率，同期，科沃斯研發(fā)費(fèi)用分別為0.98億元、1.24億元、2.05億元、1.25億元，研發(fā)費(fèi)用率分別為3.07%、2.79%、3.60%、5.16%。

　　另外值得注意的是，如上述從業(yè)人士所言，在所有專利中，石頭科技與小米共有59項(xiàng)境內(nèi)專利、5項(xiàng)境外專利，合計(jì)64項(xiàng)專利為與小米共有。根據(jù)石頭科技與小米簽訂的業(yè)務(wù)合作協(xié)議等約定，雙方均有權(quán)自行實(shí)施使用共有知識(shí)產(chǎn)權(quán)，無需向另一方通報(bào)及分享收益。

　　從業(yè)務(wù)構(gòu)成來看，石頭科技的主營業(yè)務(wù)收入主要為智能掃地機(jī)器人的銷售收入，包括米家智能掃地機(jī)器人、石頭智能掃地機(jī)器人、小瓦智能掃地機(jī)器人。在2016年度、2017年度、2018年度和2019年1-6月，智能掃地機(jī)器人收入占石頭科技主營業(yè)務(wù)收入的比重分別為98.58%、97.98%、98.75%和93.30%，均超過90%。雖然市占率方面，目前石頭科技在國內(nèi)掃地機(jī)器人市場(chǎng)占有率約為24%，僅次于科沃斯。但由于產(chǎn)品結(jié)構(gòu)始終較為單一，也讓外界對(duì)其能否繼續(xù)維持當(dāng)前相對(duì)較高的市占率表示質(zhì)疑。

　　從銷售渠道來看，目前石頭科技的渠道模式主要是B2B2C，渠道相對(duì)比較單一。在2016年-2019年上半年，石頭科技與小米集團(tuán)的關(guān)聯(lián)交易金額分別為1.83億元、10.11億元、15.29億元、9.14億元，占其主營業(yè)務(wù)收入的比例分別高達(dá)100%、90.36%、50.17%和43.01%。可以看出，雖然與小米關(guān)聯(lián)交易占比逐步降低，但報(bào)告期內(nèi)石頭科技仍與小米存在較大關(guān)聯(lián)交易，并且未來比較長的一段時(shí)間內(nèi)，小米依然會(huì)是石頭科技的重要出貨支撐和銷售渠道。

　　另一方面，石頭科技在面臨無獨(dú)家專利、主營產(chǎn)品與銷售渠道單一等風(fēng)險(xiǎn)問題的同時(shí)，來自小米生態(tài)鏈內(nèi)部的競(jìng)爭(zhēng)壓力逐漸顯現(xiàn)。我們看到，有部分小米生態(tài)鏈企業(yè)生產(chǎn)的智能掃地機(jī)器人已經(jīng)開始在米家產(chǎn)品大家族中出現(xiàn)。比如,原小米生態(tài)鏈中僅為小米代工凈水器產(chǎn)品的生產(chǎn)商云米科技，也開始涉足掃地機(jī)器人的生產(chǎn)銷售。在石頭科技以自有品牌推出掃拖一體機(jī)2年后，2019年8月，小米也推出了米家品牌的掃拖一體機(jī)，制造商正是云米科技。

　　前文提到的行業(yè)分析人士告訴記者，米家推出了掃拖一體機(jī)，與石頭科技在小米生態(tài)鏈內(nèi)部就形成了競(jìng)爭(zhēng)關(guān)系。“目前石頭科技自有品牌產(chǎn)品和小米品牌產(chǎn)品同時(shí)在售，但因?yàn)樾∶灼放飘a(chǎn)品主打性價(jià)比，石頭科技自主品牌石頭及小瓦的產(chǎn)品均價(jià)以米家品牌為中心，分別向上和向下延展，品牌結(jié)構(gòu)尚且較為立體鮮明，鑒于目前高品質(zhì)智能掃地機(jī)器人市場(chǎng)還屬于增量市場(chǎng)，雙方直接競(jìng)爭(zhēng)的問題還不大，但后續(xù)發(fā)展肯定會(huì)存在直接競(jìng)爭(zhēng)。”

　　故事下半場(chǎng)

　　石頭科技顯然也意識(shí)到了現(xiàn)有生存與經(jīng)營模式可能帶來諸多問題。在招股書的開頭，石頭科技以高達(dá)10項(xiàng)內(nèi)容例舉了與小米合作模式對(duì)公司未來經(jīng)營可能帶來的不利影響，其中包括報(bào)告期內(nèi)石頭科技與小米存在大量關(guān)聯(lián)交易、石頭科技主要收入和利潤依賴對(duì)小米 ODM業(yè)務(wù)、小米定制產(chǎn)品毛利率較低、公司與米家產(chǎn)品存在競(jìng)爭(zhēng)關(guān)系、自有品牌銷售渠道部分依賴小米等風(fēng)險(xiǎn)因素。另外，招股書中還重點(diǎn)描述了報(bào)告期內(nèi)石頭科技產(chǎn)品結(jié)構(gòu)單一的風(fēng)險(xiǎn)，以及提到公司面臨的產(chǎn)品研發(fā)、行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇等風(fēng)險(xiǎn)問題。

　　奧維云網(wǎng)數(shù)據(jù)顯示，2019年1-11月，國內(nèi)掃地機(jī)器人市場(chǎng)零售量規(guī)模為558.5萬臺(tái)，同比增長1.9%;零售額規(guī)模為71.1億元，同比增長僅2%，行業(yè)增速顯著放緩。其中，作為掃地機(jī)器人主要銷售渠道的線上市場(chǎng)零售量為506萬臺(tái)，增幅僅為1.2%。

　　目前，包括掃地機(jī)器人在內(nèi)的整個(gè)吸塵器行業(yè)，經(jīng)過過去5年多的一輪高速增長，達(dá)到目前10%-11%的市場(chǎng)普及率后就遭遇到一個(gè)瓶頸。無論營銷推廣還是渠道下探等都無法更進(jìn)一步。

　　掃地機(jī)器人看似蓬勃發(fā)展，缺乏行業(yè)規(guī)范和監(jiān)管，也導(dǎo)致其產(chǎn)品質(zhì)量頻頻遭到質(zhì)疑。對(duì)此，有業(yè)內(nèi)分析認(rèn)為，目前掃地機(jī)器人行業(yè)不再呈現(xiàn)快速發(fā)展態(tài)勢(shì)，當(dāng)市場(chǎng)收縮時(shí)，市場(chǎng)“蛋糕”有限，品牌集中度會(huì)迅速向大品牌集中，便會(huì)迎來新一輪的行業(yè)洗牌期。

　　石頭科技除了存在與小米生態(tài)鏈內(nèi)部相關(guān)企業(yè)的直接競(jìng)爭(zhēng)風(fēng)險(xiǎn)，在外部，石頭科技要面臨科沃斯、iRobot、戴森、松下、海爾、三星等頭部或知名消費(fèi)電子與家電類企業(yè)的強(qiáng)力競(jìng)爭(zhēng)威脅，可謂“內(nèi)憂外患”。

　　如今石頭科技成功登陸科創(chuàng)板，可謂是取得了重要的階段性成果，但當(dāng)“看淡上市，忘記股價(jià)”，站在掃地機(jī)器人市場(chǎng)整體環(huán)境來看，石頭科技的發(fā)展仍然面臨很多問題與挑戰(zhàn)。頂著“科創(chuàng)板第一高價(jià)股”光環(huán)，故事的下半場(chǎng)，石頭科技未來若想取得突破性長足發(fā)展，進(jìn)而分得更多市場(chǎng)“蛋糕”。上述分析人士認(rèn)為，除了要繼續(xù)拓展并做好自有品牌，還需要建立核心的技術(shù)壁壘，繼續(xù)加大技術(shù)研發(fā)與技術(shù)整合。“此外，石頭科技還要考慮去推展并構(gòu)建一個(gè)更為多元化的產(chǎn)品布局，以此來增加自身抗風(fēng)險(xiǎn)能力，也能為其在資本市場(chǎng)塑造更大的想象空間。”